浅谈《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定》（草案征求意见稿）及《备案

2021年12月24日，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定（草案征求意见稿）》（以下简称“《管理规定》”）及《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》（以下简称“《备案管理办法》”），一并向社会公开征求意见。意见反馈截止时间为2022年1月23日。

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《管理规定》和《备案管理办法》征求意见稿的起草背景

1994年发布实施的《国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》（以下简称《特别规定》）是目前规范境内企业境外上市活动的法规基础。《特别规定》实施以来，在促进我国资本市场对外开放方面发挥了积极作用。但由于其制定于我国资本市场发展初期，随着以直接和间接形式在境外上市的企业数量不断增多，企业境外上市的新问题逐渐出现，《特别规定》总体上已落后于市场实践，不能很好地适应市场发展和高水平对外开放需要。2019 年12 月，新修订的《中华人民共和国证券法》明确直接和间接境外上市应当符合国务院的有关规定，为境内企业境外发行证券和上市新规的出台奠定了法律基础。

为做好与《管理规定》征求意见稿的衔接和补充，落实境内企业境外发行证券和上市的备案管理要求，证监会同时制定了《备案管理办法》，对境外上市的备案程序和监管要求进行明确，确保备案管理的有效实施。

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《管理规定》和《备案管理办法》征求意见稿主要内容

《管理规定》征求意见稿明确了境内企业境外发行证券和上市的备案管理机制和监管红线；明确了证券监督管理机构的监督管理职责和有关主管部门的监管协同。《备案管理办法》征求意见稿对备案机制进行了具体说明，明确了备案主体和流程。

（一）《管理规定》征求意见稿主要内容

1、将境内企业直接和间接在境外发行证券或者将其证券在境外上市交易统一纳入《管理规定》下证监会的监管范围。也就是说，境内企业直接上市（如发行H股）及境内企业间接上市（如红筹、VIE结构上市），均需要适用《管理规定》的相关要求。同时，不同于此前H股上市的行政许可制度，新规统一采取备案制。

2、明确了境外上市的监管红线。根据《管理规定》第七条规定，“存在下列情形之一的，不得境外发行上市：（1）存在国家法律法规和有关规定明确禁止上市融资的情形；（2）经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行上市威胁或危害国家安全的；（3）存在股权、主要资产、核心技术等方面的重大权属纠纷；（4）境内企业及其控股股东、实际控制人最近三年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查；（5）董事、监事和高级管理人员最近三年内受到行政处罚且情节严重，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查；（6）国务院认定的其他情形”。

3、放宽发行对象限制。根据《管理规定》，“境内企业境外发行上市的，发行对象应为境外投资者”，但“境内企业境外直接发行上市有下列情形之一的，可以向符合国务院证券监督管理机构规定的境内特定对象发行：（1）实施股权激励；（2）发行证券购买资产；（3）国务院证券监督管理机构规定的其他情形”。

4、放宽币种限制。根据《管理规定》，“境内企业境外发行上市，可以外币或者人民币募集资金、进行分红派息”。对于境外上市的境内企业，以人民币募集资金可以规避汇率波动可能增加的财务成本；对于境外投资者，可以进一步便利其配置人民币资产的需求。[1] [2]

5、明确证券监督管理机构和有关主管部门对境外发行上市的境内企业、证券公司、证券服务机构等进行监督管理，同时明确了相应处罚措施。

（二）《备案管理办法》征求意见稿主要内容

1、明确境内企业境外间接发行上市的认定标准。境内企业境外间接发行上市的认定，应当遵循实质重于形式的原则，综合考量境内资产收入利润占比、高管构成和业务经营地等情形，认定境外间接发行上市行为。

2、明确备案主体、流程和时间。境外直接发行上市的，由发行人履行备案程序；境外间接上市的，发行人应当指定一家主要境内运营实体履行备案程序。

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新规对境内企业境外上市的影响和意义

1、《管理规定》对于不得赴境外上市的几种情形进行了明确。但除新规中列举的相关情形以外，并没有额外设置其他门槛和条件，间接表明了证监会支持依法合规的境内企业利用境外资本市场融资发展的立场。同时，2021年12月24日，证监会有关负责人在答记者问时也表示，完善企业境外上市监管制度，并不是对境外上市监管政策的收紧。证监会将继续保持境外融资渠道畅通，为企业境外上市活动提供清晰、透明和可操作的规则，构建更加稳定、可预期的制度环境。

另外，在新规出台前，境内监管机构对采用VIE架构（即可变利益实体，或称“协议控制”）上市的企业的态度尚不明朗，新规出台后，本身未对VIE架构监管的要求进行区别对待。同时，证监会有关负责人在答记者问时也表示上市公司管理制度大全，在遵守境内法律法规的前提下，满足合规要求的VIE架构企业备案后可以赴境外上市。

2、放宽发行对象和币种限制。《管理规定》结合资本市场扩大对外开放实践和市场需要，放宽境外直接发行上市在股权激励等情形下对境内特定对象发行的限制，支持企业发展。同时，放宽境外募集资金、派发股利的币种限制，明确可通过人民币进行，满足企业在境外募集人民币的需求。

3、对境内企业境外直接发行和间接发行监管要求的变化。对于境外直接发行的境内企业，《备案管理办法》的发布提高了备案便利性。根据2015年证监会发布的《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核工作流程》，境内企业在境外首次公开发行并上市及增发需取得证监会的行政许可，相较于现行境外上市行政许可材料，新规的备案材料进一步简化，将事前审批变为备案；而对于境内企业境外间接发行，新规发布后，统一纳入证监会监管，将无需审批变为备案。

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新规发布后待明确的事项

1、过渡期的具体安排尚需明确。根据证监会有关负责人答记者问“坚持法不溯及既往的原则，坚持稳字当头、稳中求进，确保备案管理平稳实施”的表述，对增量企业和发生再融资等活动的存量企业，按要求履行备案程序；其他存量企业备案将另行安排，给予充分的过渡期。由此，一些专注服务于资本市场的专业机构普遍认为，对于已经上市的企业，其不会因为过往的上市事宜被追究责任，但仍然不排除在一定期限内被要求补充备案手续的可能。[3]但对于存量企业如何界定，比如是否包括已递交上市申请但未完成上市的企业，是否视为存量企业未作进一步明确；同时对于“另行安排”的具体内容和“过渡期”的具体时间，目前也未具体明确；对于可能不满足境外上市监管要求的已上市企业，在新规监管下是否会被要求采取相应措施，以满足新规的境外上市条件上市公司管理制度大全，也存在不确定性。

2、备案材料的具体要求存在不确定性。根据证监会有关负责人答记者问，证监会备案管理将重点关注境内企业合规情况，遵循必要、合理的原则设定备案程序和材料要求，避免过多增加企业负担，备案管理将比现行的行政许可更加高效便捷。按照备案管理制度要求，企业须对重点合规事项提交说明，中介机构须出具必要的核查意见。对于《备案管理办法》列示的需要备案的情形，仅不完全列举了部分需要提交的备案材料，对于在后续审核中是否会被要求提交其他资料，以及待提交资料是否会根据上市地点、企业行业等有差异化要求，有待进一步明确和在实践中具体分析。同时，《备案管理办法》列示的备案材料要求提交备案报告，但对于备案报告中需披露的具体内容和要素尚需进一步明确，并且根据所需披露的不同内容企业可能需向不同的专业机构寻求协助，以满足相关备案报告的要求。

3、证监会与相关主管部门的协调合作机制有待进一步明确。《管理规定》提出“国务院证券监督管理机构会同国务院有关主管部门建立境内企业境外发行上市监管协调机制，加强政策规则衔接、监管协调和信息共享”，《备案管理办法》也提到备案材料包括“行业主管部门等出具的监管意见、备案或核准等文件（如适用）”，但若发行人从事的经营活动需要同时向多个主管部门申请审批，其主管部门应该如何确定（如是否按照收入占比划分）尚未明确；同时，根据新规的表述，未来是否由证监会主动与相关主管部门交换信息，而无需发行人取得相关监管意见，也有待进一步明确。此外，若发行人从事的行业涉及《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》禁止投资领域业务，发行人是否能取得和如何取得有关主管部门的审核同意，以及未来是否仍能通过VIE架构境外上市，尚待明确。

以下为脚注

[1] 根据1994年的《特别规定》第三条，股份有限公司向境外投资人募集并在境外上市的股份（以下简称境外上市外资股），采取记名股票形式，以人民币标明面值，以外币认购。

[2] 澄明则正律师事务所2021年12月25日《澄明观点丨关于境内企业境外发行证券和上市新规征求意见稿的解读（附备案流程）》。

[3] 汉坤律师事务所2021年12月25日《汉坤 • 观点 | 境外上市监管解析（一）：备案制有迹可循，有规可依》；

北京市竞天公诚律师事务所2021年12月26日《境内企业境外上市的新变革——浅谈《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定》（草案征求意见稿）及相关备案管理办法》。