专访中金公司李求索：推进注册制的关键是加强信披和全面监管

主要制度规则出齐，北京证券交易所（下称“北交所”）开市箭在弦上。

10月30日，证监会和北交所发布主要制度规则，包括北交所发行上市、再融资、持续监管规章以及上市与审核4件基本业务规则及6件配套细则和指引。这些制度规则将于11月15日起施行，北交所也将择期开市。

自1988年首次提出“筹建北交所”，到如今以新三板精选层为基础组建北交所，一梦33年。北交所的设立，意味着新三板将站上改革新起点，资本市场全面深化改革迈出关键一步，中国资本市场迎来又一个全国性证券交易所。

证监会表示，深化新三板改革，设立北交所，是资本市场更好支持中小企业发展壮大的内在需要，是落实国家创新驱动发展战略的必然要求，是新形势下全面深化资本市场改革的重要举措。

中金公司研究部执行总经理李求索在接受时代周报记者专访时表示，北交所的成立，是百年未有之变局下中国对科技创新的时代需求，是支持创新型中小企业发展的战略举措，也是在百年一遇的疫情冲击下改善中小企业经营及融资环境的重要考量，符合目前中国的结构转型和产业升级发展趋势，将对中国构建完整的、有韧性、安全的产业链起到积极作用，为金融支持服务实体经济做出积极贡献。

打通中小企业-投资者的良性循环

时代周报：在当前节点成立北交所，意义何在？

李求索：如何支持中小企业，尤其是创新型中小企业的发展，一直都是世界难题。尤其对于当下之中国，需要更全面地来看待创新型中小企业的发展，北交所的成立是有关部门谋求助力中小企业创新发展、实现金融服务实体经济的新途径。

全球面临百年未有之大变局，当前须战略看待科技创新对中国的意义。大国经济体必须得重视科技安全、科技自主。实现资本市场支持中国科技创新、特别是中小企业创新，北交所的设立有望开拓一条新的途径。

伴随着中国的经济发展水平逐渐提高新三板上市公司信息披露，经济发展的侧重点也逐渐发生了变化，从“量”的发展逐步转向“质”的提升，从“做大做强”转向“做精做细”。这一过程中，在细分领域中深耕的中小企业，对于完善产业结构、构建有韧性的产业链、保障产业链安全均具有重要战略意义，设立北交所、加大资本市场对这类企业的融资支持就显得格外重要。

时代周报：“脱胎”于新三板的北交所，将如何助力新三板进一步深化改革？

李求索：新三板作为中国资本市场服务中小企业发展的重要阵地，是中国多层次资本市场体系中重要一环。不过，从近年新三板的发展情况来看，流动性不足、上市通道不畅是制约新三板发展的主要问题。

过去，由于交易机制、投资准入门槛、标的数量等诸多因素的影响，新三板对于投资者的吸引力较为有限。新三板的换手率也远远低于其他板块，叠加本身企业规模有限，投资者（特别是机构投资者）受到的流动性限制愈发明显，大幅降低了投资者的参与意愿。

北交所有望打通中小企业-投资者的良性循环，将有助于大幅提升新三板的交易活跃度和整体竞争力，为上市公司提供更佳的“品牌效应”。

时代周报：北交所将在我国资本市场中扮演怎样的角色？未来将发挥哪些作用？

李求索：北交所将促进多层次资本市场完善，进一步优化金融市场结构。除了制度上的试点，北交所对于支持企业全生命链的投融资，从早期的VC、PE上都有重要的意义。北交所有望将一二级市场分界线前移，有助于降低企业更早期的融资难度。北交所的成立，允许发展阶段更为早期或是规模更小的企业进入二级市场，对于一级市场投资者来说降低了这类投资的退出难度，提高早期投资者的投资意愿，降低初创企业的融资难度，对于企业全生命链上的融资都具有重大意义。

北交所也直接带来证券市场的扩容，拓宽了二级市场机构投资者的投资范围。北交所的建立将有望直接为市场带来标的上的扩容。更重要的是，以往的A股投资市场集中于发展较为成熟、规模较大的企业，北交所不仅从标的数量和市场容量上带来延伸空间新三板上市公司信息披露，更是在上市公司的种类和特征上拓宽了边界。伴随着市场容量的扩大，一定规模的机构财务投资者也能通过指数化、集中偏长期的投资等方式，参与到小企业的投资中。

与沪深交易所错位发展

时代周报：北交所设立之后，如何处理和沪深交易所之间的关系？

李求索：北交所与沪深交易所有望实现差异化发展。北交所的设立进一步拓宽中小规模的企业融资渠道、优化资源配置，对现有资本市场形成有力补充。北交所明确了其将与沪深交易所错位发展的定位，明确指出服务对象将“更早、更小、更新”。

新三板在设立之初就定位于服务中小企业，当前新三板精选层的挂牌公司平均流通市值仅为20亿元左右。以新三板精选层“制度平移”设立北交所，这些挂牌公司很可能是未来北交所的第一批上市公司，后续的上市公司可能也将集中在类似的中小型企业。这些企业从行业分布来看，主要集中在资本货物、技术硬件设备等制造业以及医药等行业，与“专精特新”中公布的行业特点重合度较高。

时代周报：沪深交易所也同样支持“专精特新”企业，各板块有何不同？北交所将如何与沪深交易所进行错位发展？

李求索：目前的A股市场中，各个板块的上市要求中，对于企业的基本面、市值都设置了较高于新三板的准入门槛，多为已经发展到一定规模、商业模式和盈利能力都较为稳定的公司。即便科创板和创业板在上市条件上相对主板已经有所放宽，科创板和创业板对于这类“专精特新”小企业的上市已经起到了重要的支持作用，但对于规模更小的中小企业来说，通过证券市场进行直接融资的难度仍然不小。

根据中金公司策略研究团队对目前工信部筛选的近5000家专精特新“小巨人”培育企业梳理，其中在A股上市的企业有313家，仅占据总名单的不足一成。在“专精特新”类已上市公司中，75%的公司市值小于100亿元，其中仅3家公司已成长壮大至500亿元市值以上，仍然属于A股市场中市值较小的一类。未来，为了实现错位发展，北交所通过绿色通道、上市辅导等机制设计，或可在畅通上述中小市值企业的直接融资渠道上继续发力。

加强信披是全面推进注册制的关键

时代周报：注册制改革是资本市场改革的重中之重，北交所也将试点注册制，对中国资本市场有何影响？

李求索：在发行上市审核方面，北交所构建了“包容精准”的发行制度，进行试点注册制，允许多元化的融资方式，将有望简化上市流程、缩短发行时间、降低发行成本。在再融资阶段，北交所延续了新三板的部分特征，通过储架发行、自办发行、授权发行等方式简化了程序。这有利于减少中小企业进行融资的时间和资金成本。当前发行机制能够直接匹配小企业“小额、快速、灵活、多元”的融资需求，同时对于持续监管、信息披露等方面也提出了更高、更严的要求。

北交所注册制改革，意味着A股注册制改革在分步到位的改革模式中继续前行。北交所成立并施行注册制，一系列的举措，为中国深化资本市场改革，未来全面推行注册制进一步奠定了基础。

时代周报：从注册制实施实践来看，目前有哪些可复制、可推广的经验？

李求索：科创板、创业板的注册改革已经获得了较好成效并顺利开展了两年多时间。中金公司策略研究团队认为，在信息披露、交易所及证监会职能定位、审核方式、发行流程等方面，都形成了较好的可复制、可推广的经验。

时代周报：全面推行注册制的关键点是什么？全面注册制将会对中国资本市场生态带来怎样的影响？

李求索：全面推进注册制的关键点是加强信息披露与全面监管。注册制需要以信息披露为中心，重视信息披露的一致性、完整性、可理解性，将企业可公开信息实现公众化监督。考虑中国资本市场当前仍处于发展的初级阶段，在注册制改革的过程中也要加强全面监管，尤其是对于事中事后监管，建议结合有关部门加大监管和惩治力度。

全面注册制是中国资本市场发展需要经历的必然阶段。基于目前科创板和创业板的注册制情况，我们认为，全面施行注册制对于资本市场的效率提升、市场化定价、信息披露加强等层面都将有所助益。

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