方正收购案暂不会真正掀起二级市场收购高潮

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方正收购案暂不会真正掀起二级市场收购高潮

海通证券研究所陈久红(2001-05-16)

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方正科技之所以反复被举牌，是由其本身的特质决定的：①方正科技的股权结构的分散度在千余家上市公司中是最高者之一。其第一大控股股东北大方正集团的持股比例在事发前只有3．77％，现在增持后也不过是5％左右，靠5％的持股比例获得控股权，在沪深千余家上市公司中是绝无仅有的；②总股本全流通且仅只有1．86亿，股权的流动性在千余家上市公司是最好的；③经营最为出色，是高科技股中难的成长型绩优股之一。方正科技近两年的经营是蒸蒸日上，公司产品的市场占有率和盈利能力快速增长，是北大方正集团手下经营最好的一家子公司。以上三点，决定了方正科技成为沪深股市中最为诱人的收购对象。

方正科技的收购案发生在国有股减持方案即将推出并实施之际，是否会引发二级市场上出现收购高潮呢？

多年以前，方正科技的前身延中实业的收购案虽然一度在证券市场上引起了轩然大波，但却并没有在二级市场上引发一轮收购潮，所谓的收购概念也只是作为当时时髦的新名词或停留在纸面上，点缀了一些分析文章或停留在口头上，让人津津乐道，作为茶余饭后的谈资，并没有在二级市场上形成实实在在的收购概念。时隔多年以后的今天，证券市场无论是规模、投资者结构还是功能的发挥以其参与者对证券市场的认知程度都已跃上了一个新的平台，市场的成熟了许多，且又正值国有股减持即将实施的敏感时期，方正科技的此次收购案是否会在二级市场上真正掀起收购高潮并形成收购概念呢？

冷静地分析下来，我们认为，方正科技的收购案目前仍然不足以促使二级市场上形成收购潮，更难形成名符其实的收购概念。方正科技的收购与反收购争夺在二级市场上仍将只是一个个案，而还不会成为一种普遍现象的开端。

一般来说，证券市场上大面积收购行为的产生有几个重要的前提条件：

1、收购成本低于上市成本。二级市场上的收购成本与上市成本是并购企业在物色目标公司时所必须要权衡的。很显然，只有当并购企业认为在二级市场上的收购成本低于其本身的上市成本时，并购才能得以成行。而目前，我国已采取核准发行机制二级市场收购上市公司，发行上市时对企业的所有制属性已没有了人为限制，民营企业同样可以上市，上市成本总体上来讲低于在二级市场上的收购成本。这就客观上降低了并购企业通过二级市场收购上市公司的意愿。当然如果并购企业以高成本在二级市场收购上市公司，是着眼于上市公司良好的经营业务，那么上市成本的高低就还不是主要障碍，但是股权结构又会成为一新的障碍。

2、上市公司的股权结构分散且流动性较好。股权结构是并购公司首先要考虑的因素，股权的集中或分散、股权流动性的高低等都直接影响到收购案的产生与成功与否。一般来说，股权较分散、股权流动性强是收购案产生的重要前提条件。而目前沪深两市绝大多数上市公司股权相对较集中、股权的流动性较差，国家股和法人股所占比重较大。如根据2000年年报资料统计，国有股持股比重超过51％的上市公司高达376家，总数的三分之一。而流通股占总股本的比例却要小得多。如此股权结构表明：目前绝大多数上市公司股权集中、流动性较差，股权分散且流动性好的上市公司在沪深两市还是极少数的，因此，二级市场上展开大面积的收购，较难成行。

另外，上市公司的法人治理结构较完善，新入主的战略投资者较易介入新公司也是收购产生的重要前提条件之一，而这方面目前还处在进一步治理当中。

总之，当前我国股市中，象方正科技这样股权分散、流动性好且自身业务经营又相当出色的上市公司在沪深股市中还是凤毛鳞角的，适合被并购条件的上市公司还是相当少的。就我国股市目前的现状，二级市场上的收购行为还面临着诸多的障碍，产生大面积的收购行为的时机还没有成熟，收购概念形成的气候条件，过去没有、现在依然没有。

当然二级市场收购上市公司，随着股市的日益规范，市场条件的逐渐成熟，收购个案出现的频率会增加，收购也会由点到面展开，不过，这不是近年的事，至少是在国有股减持工程初步完成以后。我们认为，只有当国有股减持工程初步完成、上市公司的股权结构在分散性、流动性以及上市公司治理方面有了质的飞跃以后，二级市场上的收购潮才能渐成气候，渐入佳境。

但是我们并不能因此否认方正科技收购案的意义。

方正科技收购案对我国证券市场的发展仍然具有较强的现实意义，尤其是其发生在国有股减持即将实施之际，它可能会推动上市公司的收购案在台下进行，引发“非上市公司借国有股减持之际借壳上市”出现一次新的高潮。

国有股减持，实际上就是国退民进。从目前来看，通过国有股减持方式收购上市公司，其成本会远远低于通过在二级市场上的收集筹码所形成的收购成本，因此，在“民进”的过程中，必定会吸引一批类似“北京裕兴”这样的有意进入资本市场的民营资本或民营企业们通过受让国有股等多种方式收购和持有上市公司的股份，对上市公司进行举牌，成为上市公司新的策略投资者，达到借壳上市的目的，可以预计，借国有股减持而产生的收购行为极有可能由点及面地展开。当然这种形式的收购与在二级市场上收购所造成的市场效应是有较大区别的，投资者要区别对待。

通过受让国家股这种类似国有股减持的场外收购在以前也发生过。其股价的飚升主要是一般投资者看好此股的未来而采取的一致购买行为而产生的，而不是由收购者直接收集二级市场上筹码而引起的，因而，其对股价的即时推动远小于后者，股价走势往往还存在一种滞后效应，但它的后期爆发力和持久性不亚于后者。

由于现在二级市场上还不可能产生大面积、大规模的收购行为，也形成不了真正意义上的收购板块和收购概念，因此，预计方正科技的收购案也不会引起三无等概念股的普涨，建议投资者对其淡然处之。

在国有股减持即将展开之际，投资者应把关注的重点放在非上市公司通过国有股减持收购上市公司的收购案中来，关注国有股减持可能性最大而又可能被一些高科技公司看中的个股。在二级市场上，这类收购案往往会演绎出收购借壳———资产重组———股价飚升三段式来，也将会好戏连台，其魅力将并不一定亚于方正科技的收购案。